Q1业绩符合预告区间,维持全年业绩前低后高判断
   
公司19Q1归母净利润同比下滑9.03%,位于此前公布的下滑0%-15%的业绩预告区间内。三环集团作为上游基础元件类企业,产品下游应用涉及通信、消费电子、家电、工业等多领域,因此经营业绩受下游宏观需求影响较大。在19Q1,公司PKG封装基座和基片类产品需求相对疲软,而18Q1则保持满产满销状态;同时公司陶瓷指纹盖板业务受到屏下指纹识别等新趋势的影响,同样处于下降趋势中。
   
毛利率方面,公司19Q1毛利率为50.83%,同比下滑1.45pct,主要由于部分元件产品产能利用率下降导致成本上升。费用率方面,公司19Q1销售费用率为1.85%,同比提升0.06pct,几乎持平;财务费用率为1.91%,同比提升1.13pct,主要由于公司票据贴现产生的利息费用增加和汇兑损失增加;管理与研发合计费用率为14.37%,同比提升1.60pct,主要由于公司持续投入新产品研发。
   
尽管Q1短期业绩出现下滑,但下半年将出现较多的积极因素,我们仍维持公司全年业绩前低后高判断。在MLCC、基片等元件材料方面,随着行业库存的逐步去化,我们预计下半年的价格跌幅将放缓,同时公司新产能将逐步释放,下半年收入增速将回升;在PKG方面,公司有望在下半年推出用于SAW滤波器封装的产品;在光纤插芯方面,随着5G建设的逐步开展,市场需求将得到较为明显的回升;在陶瓷后盖方面,公司下半年还有望导入新客户。此外,众多新产品将逐渐放量,开始贡献业绩,其中包括陶瓷劈刀、电子浆料、热敏打印模组、氮化铝陶瓷基板等,都有望在2019年开始放量,将给下半年业绩提供增量。
   
垂直一体化保证高壁垒,公司未来发展前景广阔
   
我们一直强调三环是一家材料平台型企业,立足于材料,并掌握了成型、烧结、后加工、设备等各个环节的核心技术,实现了高端垂直一体化,从而保证了技术创新和成本管控,构建了宽且深的护城河。公司凭借高技术+低成本+好管理,不断拓展新产品线,实现了滚雪球式产品扩张。在光通信产品方面,公司的光纤插芯产品在经历过去主动降价抢占市场份额的决策下,目前已占全球主要市场份额,价格已经稳定。随着5G建设的展开,对公司的光纤插芯需求将带来较大的提升。
   
在电子元件及材料方面,公司积极扩充MLCC的产能,随着未来MLCC价格的逐步平稳,将有望给公司带来稳定的业绩贡献。
   
在半导体部件方面,公司经过与日本厂商的多年竞争,已初见成效,凭借成本更低的优势,三环集团该业务的市场份额有望得到提升。同时公司产品正从晶振向SAW滤波器等更广阔的市场发展,前景广阔。
   
长期来看,公司的核心价值在于强大的横向拓展能力,基于自产的各类陶瓷粉体,公司可以较容易的推出新的产品线,不同产品对于三环来说仅仅是呈现方式不同,核心与制作工艺万变不离其宗,这也带给了公司长期发展动力。
   
盈利预测、估值与评级
   
我们认为三环集团是一家以材料为基石,拥有高技术、低成本、好管理,实现了高度垂直一体化的材料平台型公司。看好公司光纤陶瓷插芯受5G基础建设加速,市场需求增加;PKG产品整体行业需求量增大,高端SAW用产品逐渐放量;陶瓷外观件适配未来手机发展趋势,有望出现高增长。我们维持公司2019-2021年EPS0.85/1.06/1.29元,维持“买入”评级。
   
风险提示:
   
公司传统产品销售不达预期、陶瓷后盖出货量不达预期、新产品销售进展不达预期。