三环集团是全球先进陶瓷材料应用的领导者,中国科技创新的未来之星。公司的产品种类丰富、下游应用领域众多,创新实力雄厚,过去几年推进新品速度不断加快。2018年公司营收与扣非净利润增速创6年新高,电子元件与材料成第一大主业。8年归母净利翻3倍,毛利率突破50%站上新高度。
   
高ROE长期持续,现金流与资产负债率健康且稳定。股权激励有效帮助公司不断创新,并超额实现收入与利润增长目标。我们认为公司未来有望成为全球的绝对龙头,对标京瓷集团。
   
产业链垂直一体化筑造护城河,不断降低成本提升盈利能力并实现进口替代。中国的电子陶瓷受制于材料性能、装备性能、研发与应用结合不紧密等问题,特别是高端产品对前端粉体的要求较高,大部分仍需要进口。三环集团是国内唯一一家从粉体制备到成品产出全产业链覆盖的企业,技术优势显著,壁垒极高。过去通过陶瓷插芯的粉体自制实现了大幅降价而不降毛利率的战略目标,我们认为未来公司的优势有望在其他领域实现快速复制,在改善现金流、提升毛利率的同时,不断进口替代并提升市场份额。
   
高研发投入推动持续创新,利用材料+平台优势穿越行业周期。我们认为,公司的电子元件与材料将在未来3年内迎来快速增长,其中MLCC作为收入与利润的主要贡献方,未来有望通过工艺突破进击高端市场,实现粉体自制与成本改善长期实现进口替代。同时陶瓷基片受益于物联网爆发与电子产品轻薄化的特征有望持续获得增长。通信部件与半导体方面,5G时代的到来将提升通信基站数量需求,光纤陶瓷插芯有望大幅受益。陶瓷手机后盖新增客户不断增加,渗透率有望持续提升。5G对于滤波器的需求提升将刺激声表面波封装基座放量。燃料电池与其他新品有望打开成长空间。
   
财务预测与投资建议
   
维持买入评级,维持目标价至22.1元。我们预测公司19-21年每股收益分别为0.85、1.09、1.42,参考电子陶瓷材料、陶瓷外观可比公司平均估值水平,即19年26倍PE,对应目标价22.1元。
   
风险提示
   
扩产进度低于预期,产品因成本与良率问题致使推广进度变慢。